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【启迪专栏】美联储缩表专题研究系列之一:美联储缩表最终规模测算和进程展望

发布时间:[2017-07-01 11:49:31] 来源:网络整理

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【启迪专栏】美联储缩表专题研究系列之一:美联储缩表最终规模测算和进程展望

 

文 | 张启迪

  CFA,金融学博士

  人民币论坛专栏作家

  美国东部时间2017年6月14日,美联储发布了《政策正常化原则和计划附录》。在该附录中美联储明确了缩表时间以及部分缩表细节。缩表将于2017年年底前开始,具体缩表的方式采用“上限额度”模式,即SOMA组合中到期金额超过限额的部分才会进行再投资。

  对国债来说,期初每个月设定60亿美元上限,到期金额超过60亿美元再进行再投资,之后在未来一年内每三个月调整一次额度,直到达到300亿美元额度为止;对机构债和MBS来说,上限设定为40亿美元,到期金额超过40亿美元再进行再投资,之后未来一年内每三个月调整一次额度,直到达到200亿美元为止。

  从历史来看,历次美联储的货币紧缩大都会对全球金融市场产生较大的影响,甚至是多次危机爆发的导火索。由于本轮美联储货币紧缩是加息叠加缩表,而且缩表的规模可能会很大,因此也必将产生深远的影响。鉴于美联储缩表问题的重要性,笔者从2016年底就注意到了美联储可能动手缩表的迹象,于是随即开展了相关的研究工作,查阅了大量文献和资料。

  美联储缩表问题表面上是缩表问题,而实则与危机前后美联储货币政策的实施、货币政策操作框架的演进、金融市场的运行、货币政策的决策机制以及与财政部关系的协调等诸多复杂问题交联在一起的综合性问题。

  而理解美联储缩表问题对于预判未来数年内美联储货币政策走势以及金融市场的变化具有重要意义。

  为此,笔者将于近期推出美联储缩表系列研究报告,内容涵盖美联储缩表规模的测算、进程预计、危机前后美联储货币政策操作框架演进以及缩表影响等诸多内容,报告全部为笔者过去半年多以来独立原创研究的精华之作,希望对于读者理解和判断美联储缩表问题有所帮助。

  本期首先推出第一篇,即《美联储缩表最终规模测算和进程展望》,正文内容如下所示。

  美联储缩表规模的测算

  测算美联储缩表的规模本质上是测算美联储未来需要一个多大的资产负债表。美联储资产负债表资产端的主要部分为SOMA组合,缩表主要指的就是如何减持SOMA组合。负债端主要是准备金、通货以及隔夜逆回购(ON RRP),资本金几乎可以忽略不计。

  因此,对美联储资产负债表规模的预测就转换为对其负债端规模的预测,即美联储究竟需要多少负债。也就是说,美联储最终需要多少准备金、通货以及ON RRP。本文研究的主要思路就是从负债端出发来测算美联储的缩表规模。

  (一)通货需求量预测

  表1为2000-2016年美国通货和名义GDP增速列表。从表1中我们可以看出,次贷危机前,美联储资产负债表中通货增速为4.70%,而名义GDP增速为4.80%,通货增速大致与名义GDP增速相等。

  从美联储诸多官方研究文件中也可以看出,美联储在进行相关研究时一般也是假定通货增速与名义GDP增速相等,因此,本文在接下来的研究中依然维持这一假定。

从表1中我们还可以看出,危机后由于美联储LSAP的实施,通货增速已显著超过了名义GDP增速,2009-2016年通货平均增速为6.83%,而同期名义GDP增速仅为2.97%。因此,若以当前时点来估算,当前美国金融系统中通货增速显然超过了经济实际的需求量。

 
  从表1中我们还可以看出,危机后由于美联储LSAP的实施,通货增速已显著超过了名义GDP增速,2009-2016年通货平均增速为6.83%,而同期名义GDP增速仅为2.97%。因此,若以当前时点来估算,当前美国金融系统中通货增速显然超过了经济实际的需求量。

  根据前文假定,我们对截至2016年年末美国经济通货需求量进行测算。截至2008年12月31日,美联储通货规模为8866.46亿美元,而2009-2016年美国名义GDP增速为2.97%,因此,截至2016年12月31日美国经济通货需求量为:

  8866.46*(1+2.97%)8=11205.62

  如果我们假定美联储的缩表过程在2017年之后的五年内完成,同时假定未来五年内美国名义GDP增速为4.5%,那么到2022年年末美国经济通货需求量为:

  11205.62*(1+4.5%)6=14592.63